Sentiment settimanale: rendimenti a massimi di 19 anni, il trasporto riesce i prezzi del petrolio, regole sugli stablecoin

Risk-off nel complesso dei tassi, ordinato quasi ovunque altrove. Questo è il modo più pulito per descrivere la settimana in vista dell'apertura europea di venerdì. I rendimenti dei Treasury USA hanno toccato un massimo di 19 anni giovedì, con diversi scadenzari lungo diverse curve che hanno raggiunto massimi pluriennali — il Treasury trentennale USA ha raggiunto il livello più alto in anni — prima che le obbligazioni core si riprendessero leggermente verso la chiusura con una mossa di bull steepening guidata dall'estremità breve. Le azioni non si sono infrante. Le criptovalute non si sono infrante. Ma il tasso di sconto si è mosso, e tutto il resto ha passato la settimana a ricalcolarsi intorno ad esso.

Ciò che ha reso questa settimana diversa dalle ultime molte è che i temi dominanti non erano guidati dai titoli. Non c'è stato un singolo dato scioccante. Invece, tre storie strutturali più lente hanno fatto il lavoro: l'estremità lunga della curva, il costo del trasporto di un barile piuttosto che il prezzo del barile stesso, e l'arrivo di una normativa USA concreta per il denaro digitale supportato dal dollaro. Esaminiamo ciascuna di seguito.

L'estremità lunga, non il tasso di policy, ha fissato il tono

La mossa determinante della settimana si è verificata nella duration. Il massimo di 19 anni nei rendimenti USA giovedì ha esercitato pressione sugli asset rischiosi in generale, e il successivo recupero parziale nelle obbligazioni core globali è avvenuto con l'estremità breve che ha sovraperformato — uno steepener rialzista piuttosto che un rally ampio. Questa distinzione è importante per il modo in cui i desk lo leggono. Un rally parallelo suggerisce una paura di crescita; uno steepener guidato dall'estremità breve suggerisce che il mercato sta separando le aspettative di policy nel breve termine dal premio a termine e dalla compensazione dell'inflazione di lungo periodo.

Lo scenario di inflazione supporta questa lettura. I report di questa settimana hanno notato che le pressioni sui prezzi sono rimaste persistenti in parte perché le aziende hanno continuato a trasferire i costi di input più elevati ai consumatori — una dinamica di trasferimento che i responsabili delle politiche hanno cercato esplicitamente di interrompere. Quando il trasferimento di costi rimane intatto, l'estremità lunga tende a portare l'aggiustamento.

Per i trader, l'effetto pratico si è manifestato nella correlazione cross-asset piuttosto che in uno strumento singolo. I settori azionari sensibili ai tassi, l'oro, i cross del dollaro e persino il bitcoin hanno tutti negoziato sullo stesso impulso dell'estremità lunga in vari momenti. Nelle settimane strutturate così, la qualità di esecuzione sulle posizioni multi-leg o cross-asset è solitamente determinata da quanto strettamente la correlazione si mantiene attraverso la finestra dei dati USA 12:30–14:00 GMT+3, non dalla mossa dei titoli stessa.

Il petrolio sta essere determinato nel prezzo dal trasporto, non solo dal barile

La storia energetica più interessante di questa settimana non era un titolo di offerta. Era il costo del trasporto. Il trasporto rappresenta ora circa un quinto del costo di un carico di greggio, con il mercato delle navi cisterna molto grandi al centro della stretta — abbastanza che le importazioni di greggio giapponesi siano diventate le più costose al mondo su base consegnata. Questo è un cambiamento strutturale nel modo in cui il prezzo di sbarcato del petrolio si forma.

Il lato dello sconto della stessa equazione si è manifestato nei flussi fisici. Vitol ha acquistato almeno 25 milioni di barili di greggio iracheno per il carico di settembre, diventando il secondo acquirente più grande dell'Iraq dopo ADNOC, mentre Baghdad ha offerto forti sconti per mantenere i barili che si muovono attraverso lo Stretto di Hormuz. Il rischio di transito viene pagato nel differenziale, non solo nel prezzo piatto.

A valle, la stessa distorsione è visibile. Il diesel ha attirato attenzione proprio perché il greggio è più economico di quanto fosse al picco del 2022 mentre i prezzi dei distillati non lo sono — una storia di margine di raffinazione e logistica piuttosto che una storia di greggio. I consumatori stanno rispondendo: prezzi record della benzina e del diesel in tutta Europa hanno aiutato a spingere le vendite di veicoli elettrici a batteria in Europa, compreso il Regno Unito, la Svizzera e la Norvegia, fino al 52,2% in agosto su base annuale. E uno studio coautore del Chatham House proietta la produzione globale di biocombustibili in aumento di quasi il 70% entro il 2030 mentre i paesi produttori aumentano i mandati di miscelazione.

Il mercato ha letto il tape energetico di questa settimana come un problema di trasporto e raffinazione stratificato sopra un problema di offerta. I crack spread e i tassi di trasporto hanno contenuto informazioni che il prezzo piatto non aveva.

Per chiunque negozia USOIL, la lezione è osservazionale: gli schermi di prezzo piatto descrivono sempre meno ciò che i partecipanti fisici stanno pagando. Abbiamo osservato range intraday più ampi attorno alle ore di determinazione del prezzo dei carichi europei rispetto ai soliti slot di inventario USA.

La normativa sugli stablecoin è passata da statuto a bozza

La Federal Reserve ha proposto regole di implementazione del GENIUS Act questa settimana. La bozza copre i requisiti di capitale per gli emittenti, i limiti delle risorse di riserva, una finestra di rimborso di due giorni, nuove divulgazioni di riserva e il trattamento dei programmi di rendimento degli stablecoin. Questa è la prima volta che i parametri operativi sono stati scritti piuttosto che descritti in linea di principio.

La finestra di rimborso e i limiti delle risorse di riserva sono le parti su cui i desk di market-structure si sono concentrati, perché definiscono quanto velocemente il supporto di uno stablecoin può essere convertito e cosa quel supporto può detenere. Entrambi si alimentano direttamente nei mercati di finanziamento a breve scadenza, dato dove le riserve degli emittenti tipicamente si trovano.

La reazione della cripto è stata notevolmente contenuta. Bitcoin si è tenuto vicino a $84.000 durante il picco di rendimento di giovedì, e gli analisti di JPMorgan hanno notato che un movimento sostenuto al di sopra dei circa $85.000 di costo di produzione stimato potrebbe alleviare la pressione di vendita dei miner. Separatamente, gli osservatori di chart hanno segnalato il recupero di bitcoin della sua media annuale, con la media mobile a 200 giorni citata come il test più significativo. Il comportamento del treasury aziendale si è mosso nell'altro modo: Sequans ha completamente abbandonato un treasury bitcoin che una volta superava 3.200 BTC, vendendo i suoi rimanenti 314 BTC, parte di un modello più ampio di aziende che riducono la crypto del bilancio.

La tokenizzazione ha silenziosamente avuto la sua settimana più concreta fino ad ora

Sotto la storia normativa c'era una serie di pietre miliari dell'infrastruttura. Barclays, NatWest, HSBC e altri hanno completato quello che è stato descritto come le prime transazioni interbancarie che utilizzano depositi tokenizzati, coprendo rifinanziamenti ipotecari e un test di pagamento di marketplace — denaro digitale emesso da banche che si muove tra istituzioni piuttosto che all'interno di una. ARK Invest ha portato onchain il suo ARK Venture Fund di $1,3 miliardi via Securitize su Ethereum. Un emittente di stablecoin europeo ha sostenuto che le catene di approvvigionamento del trade finance stanno migrando verso le rotaie degli stablecoin.

Nessuno di questi ha ricalcolato qualcosa il giorno stesso. Collettivamente, descrivono l'infrastruttura di settlement che matura approssimativamente al stesso ritmo del regolamento — che è la condizione che gli allocatori istituzionali generalmente hanno detto di stare aspettando. Il contrappeso è arrivato la stessa settimana, con un casino cripto portato offline dopo un drenaggio di hot-wallet di circa $7 milioni su quattro catene. Il rischio operativo non è stato regolato via.

Guardando avanti

Due elementi programmati inquadrano la chiusura della settimana e l'inizio della successiva. Venerdì 25 settembre, 12:30 GMT+3 porta i Durable Goods Orders USA, previsti a -0,4% mese su mese rispetto a 1,1% precedenti, con il print ex-trasporto previsto a 0,6% — uno split che manterrebbe vivo il dibattito capex-versus-headline. Venerdì 25 settembre, 14:00 GMT+3 offre la lettura finale del Michigan Consumer Sentiment, prevista a 47,6 rispetto a 51,7 precedenti, che si trova direttamente sul tema del trasferimento di costi di questa settimana. Tre speaker della Fed sono anche programmati durante la sessione, alle 09:15, 13:20 e 18:00 GMT+3. Poi domenica 27 settembre, 23:50 GMT+3 porta i Minuti della Riunione di Politica Monetaria della BoJ in una finestra di liquidità sottile.

Staremo osservando gli spread e la profondità intorno a quei tempi di rilascio piuttosto che la direzione. Se vuoi rivedere come il tuo stesso comportamento di esecuzione si è comportato attraverso i movimenti di rendimento di questa settimana, il nostro team è disponibile per camminare attraverso i dettagli con te.

Tutti i dati indicati sono tratti da report pubblicati e rilasci economici programmati ai tempi dichiarati. Nulla qui è una previsione o una raccomandazione.